منحنى العائد المقلوب: ماذا يقول فعلاً عن ركود قادم؟
بين يوليو 2022 وسبتمبر 2024، بقي الفارق بين عائد السندات الأمريكية لأجل 10 سنوات وعائدها لأجل سنتين سالباً طوال 539 جلسة، وهو أطول انقلاب منذ بدء السلسلة في 1976، مع أدنى مستوى عند −1.08 نقطة. وبعد عامين من عودته إلى المنطقة الموجبة، لم يُحدّد المكتب الوطني للبحوث الاقتصادية (NBER)، المرجع في الولايات المتحدة، أي ركود (بيانات حتى نهاية أغسطس 2026). فهل أخطأ أكثر مؤشرات الاقتصاد الكلي موثوقية؟ عدنا إلى السلاسل الرسمية لبنك الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس لقياس ما أنبأ به الانقلاب فعلاً على مدى خمسين عاماً.
ماذا يقيس الفارق بين 10 سنوات وسنتين
في الأوقات العادية، تقترض الدولة لأجل 10 سنوات بكلفة أعلى من الاقتراض لأجل سنتين: فالمقرضون يطلبون علاوة مقابل تجميد أموالهم مدة أطول. وينقلب المنحنى حين يتجاوز عائد السنتين عائد السنوات العشر، وهو ما يحدث عندما يرفع البنك المركزي أسعار الفائدة بقوة وتتوقع الأسواق أنه سيضطر إلى خفضها، أي تباطؤاً اقتصادياً. يهيمن مقياسان: الفارق بين 10 سنوات وسنتين، وهو الأكثر تداولاً، والفارق بين 10 سنوات و3 أشهر الذي يعتمده الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك في نموذجه لاحتمال الركود. في 22 سبتمبر 2026، بلغ الأول +0.25 نقطة.
الفارق بين عائد 10 سنوات وسنتين في الولايات المتحدة، متوسط شهري
ست حالات ركود، سبقها العدد نفسه من الانقلابات
منذ 1976، حدّد المكتب الوطني للبحوث الاقتصادية ست قمم للنشاط في الولايات المتحدة: يناير 1980، ويوليو 1981، ويوليو 1990، ومارس 2001، وديسمبر 2007، وفبراير 2020. وسبق كلاً منها انقلاب في الفارق بين 10 سنوات وسنتين. في الدورات «الكلاسيكية» الخمس، بلغ الفارق الزمني 17 و10 و19 و13 و24 شهراً، أي نحو 17 شهراً في المتوسط. أما في 2020، فلم يدم الانقلاب سوى ثلاث جلسات في أغسطس 2019، وأشعلت الركودَ صدمةٌ خارجية هي الجائحة: ونسبته إلى المؤشر مبالغة.
الأشهر الفاصلة بين أول انقلاب وقمة النشاط
ويضم السجل أيضاً إنذارين كاذبين. ففي 1998، انخفض الفارق تحت الصفر طوال 27 جلسة دون أن يتبعه ركود خلال الثلاثين شهراً التالية: إذ لم يأتِ ركود 2001 إلا بعد انقلاب جديد في 2000. كما أن حلقة 2022-2024، وهي الأطول في السلسلة، لم تُفضِ حتى الآن إلى أي ركود محدّد. والأهم أن فارقاً زمنياً يتراوح بين 10 و24 شهراً متقلب إلى حد لا يسمح بتوقيت قرار استثماري.
لماذا نجح المؤشر، ولماذا قد يفقد فعاليته
الآلية معروفة: حين يرفع البنك المركزي أسعار الفائدة لكبح التضخم، يرتفع ثمن الائتمان، وتتقلص هوامش البنوك التي تقترض قصير الأجل وتُقرض طويل الأجل، فيضيق عرض الائتمان. وقد طُرحت عدة تفسيرات للدورة الأخيرة دون أن يُحسم أي منها: المدخرات المتراكمة خلال الجائحة، والأسر والشركات المحمية بقروض ذات فائدة ثابتة أُبرمت قبل الرفع، وعلاوة أجل بقيت منضغطة بعد سنوات من شراء البنوك المركزية للسندات، وعجز عام مرتفع دعم النشاط.
الإنذار الحقيقي يأتي غالباً عند عودة المنحنى إلى الانحدار
تفصيل في البيانات يستحق الانتباه. ففي دورات 1989 و2000 و2006-2007، بدأ الركود بعد 8 و3 و6 أشهر من عودة المنحنى إلى القيم الموجبة، في الوقت الذي كان فيه البنك المركزي يخفض أسعار الفائدة القصيرة على عجل. أما في 1980 و1981، فقد بدأ الركود والمنحنى لا يزال منقلباً. وفي الحلقة الأخيرة، عاد المنحنى إلى الموجب في سبتمبر 2024: وبعد 24 شهراً لم يُحدّد أي ركود، وهو خروج واضح عن النمط التاريخي.
الأسهم ترتفع غالباً بين الانقلاب والركود
كان بيع الأسهم عند أول انقلاب مكلفاً في أغلب الأحيان. فبين أول يوم من الانقلاب وبداية الركود، ارتفع مؤشر ناسداك المركب بنسبة 10.0% في 1978-1980، و13.2% في 1980-1981، و23.9% في 1988-1990، و18.4% في 2005-2007، و18.5% في 2019-2020. والاستثناء الوحيد هو 2000: −46.4%، إذ بدأ انفجار فقاعة الإنترنت قبل الركود نفسه.
يشير الانقلاب إذن إلى تصاعد المخاطر الاقتصادية الكلية، لا إلى نقطة خروج. وبين الإشارة والركود، واصلت الأسواق الارتفاع في معظم الأحيان لأكثر من عام.
ماذا يعني ذلك لتوزيع الأصول
إذا استُخدم منحنى العائد وحده، فإنه يقدّم جدولاً زمنياً أغمض من أن يبرر قرارات حاسمة. ومن الأفضل مقاطعته مع مؤشرات أخرى: سوق العمل (قاعدة ساهم القائمة على ارتفاع البطالة)، وفوارق الائتمان للشركات، والمؤشرات الرائدة للنشاط. وبدلاً من بيع كل شيء، يستطيع المستثمر تقليص مخاطر محفظة انجرفت نحو مزيد من الأسهم تدريجياً، وتعزيز انضباطه في إعادة الموازنة، والتأكد من أن خسائره المحتملة تبقى محتملة. تتيح أدوات المحاكاة المتاحة على /outils اختبار أثر هذه التعديلات على محفظة، لأغراض تعليمية.
الفارق بين 10 سنوات و3 أشهر، المقياس الآخر الذي يتابعه فيدرالي نيويورك
يروي الفارق بين 10 سنوات و3 أشهر القصة نفسها بشكل أوضح. فقد بقي منقلباً من أكتوبر 2022 إلى أكتوبر 2025، أي 621 جلسة، مع أدنى مستوى عند −1.89 نقطة، وهو الأعمق في سلسلة تبدأ في 1982. وفي الماضي، سبقت انقلاباته حالات الركود بـ16 شهراً في 1989، و11 شهراً في 2000، و17 شهراً في 2006، و11 شهراً في 2019. وهو الآخر لم يتبعه أي ركود محدّد حتى الآن، وعاد بدوره إلى المنطقة الموجبة.
باختصار، كان انقلاب منحنى العائد مؤشراً ممتازاً على المخاطر، لكنه أداة سيئة جداً للتوقيت، ولا تزال حلقته الأخيرة حتى الآن إنذاراً كاذباً. المنهجية: سلاسل T10Y2Y وT10Y3M وUSREC وNASDAQCOM من بنك الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس (FRED)، بيانات يومية حتى 22 سبتمبر 2026؛ حالات ركود مؤرخة بقمتها وفق المكتب الوطني للبحوث الاقتصادية؛ وتجمع حلقة الانقلاب الجلسات السالبة التي تفصل بينها أقل من 90 يوماً. هذه التحليلات التاريخية لا تتنبأ بالمستقبل ولا تشكّل نصيحة استثمارية.
أسئلة شائعة
هل يعلن انقلاب منحنى العائد دائماً عن ركود؟
لا. منذ 1976، انقلب الفارق بين 10 سنوات وسنتين قبل كل حالات الركود الأمريكية الست، لكنه انقلب أيضاً في 1998 دون ركود خلال الثلاثين شهراً التالية، وبين 2022 و2024 دون ركود حدّده المكتب الوطني للبحوث الاقتصادية حتى نهاية أغسطس 2026. وحين يأتي الركود، يتراوح الفارق الزمني بين 10 و24 شهراً.
كم من الوقت يمضي بين الانقلاب ووصول الركود؟
على مدى الدورات الكلاسيكية الخمس منذ 1976، بين 10 و24 شهراً، أي نحو 17 شهراً في المتوسط. وفي دورات 1989 و2000 و2006-2007، بدأ الركود بعد 3 إلى 8 أشهر من عودة المنحنى إلى القيم الموجبة، ما يجعل عودة الانحدار إشارة جديرة بالمتابعة.
هل ينبغي بيع الأسهم حين ينقلب منحنى العائد؟
لا يدعم التاريخ البيع الفوري. فبين أول انقلاب والركود، ارتفع مؤشر ناسداك المركب في خمس دورات من أصل ست، بنسبة تتراوح بين 10% و24%. ولا يُستثنى سوى عام 2000 بانخفاض −46%. يصلح الانقلاب مؤشراً على المخاطر أكثر منه إشارة للخروج.
من النظرية إلى التطبيق
افهم الأسواق وابنِ توزيعًا للأصول: صناديق قطاعية أم مؤشرية، إعادة التوازن، مخاطر الصرف وقراءة دورات السوق.
ابنِ خطة صناديق مؤشرات
